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危機(jī)中美國(guó)國(guó)債為何逆市走高

來源:證券時(shí)報(bào) 瀏覽數(shù):
責(zé)任編輯:王梓
時(shí)間:2011-09-05 09:19

[導(dǎo)讀]美國(guó)國(guó)債市場(chǎng)非但沒有因美國(guó)主權(quán)信用評(píng)級(jí)下調(diào)而出現(xiàn)蕭條,反而呈現(xiàn)出更加火爆的局面。10年期國(guó)債收益率一度創(chuàng)下1.976%的最低紀(jì)錄。當(dāng)前國(guó)債收益率走低對(duì)美國(guó)十分有利,美聯(lián)儲(chǔ)QE3推出也成為大概率事件。

        美國(guó)國(guó)債市場(chǎng)非但沒有因美國(guó)主權(quán)信用評(píng)級(jí)下調(diào)而出現(xiàn)蕭條,反而呈現(xiàn)出更加火爆的局面。10年期國(guó)債收益率一度創(chuàng)下1.976%的最低紀(jì)錄。當(dāng)前國(guó)債收益率走低對(duì)美國(guó)十分有利,美聯(lián)儲(chǔ)QE3推出也成為大概率事件。

        收益率創(chuàng)新低原因何在

        在過去20年間,美國(guó)國(guó)債收益率曲線總體呈現(xiàn)下行趨勢(shì)。根據(jù)經(jīng)濟(jì)學(xué)常識(shí),國(guó)債收益率與財(cái)政赤字水平、政府債務(wù)規(guī)模應(yīng)該是同向變化關(guān)系,債務(wù)人債務(wù)負(fù)擔(dān)增加,債權(quán)人會(huì)要求更高的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償,借貸成本必然上升,國(guó)債收益率走高。

        從近20年來看,除克林頓執(zhí)政期間出現(xiàn)短暫盈余外,美國(guó)財(cái)政多數(shù)年份都是赤字。2008年美國(guó)財(cái)政赤字達(dá)到4590億美元,2009年為1.42萬億美元,2010年為1.29萬億美元。為緩解不斷惡化的赤字狀況,美國(guó)國(guó)會(huì)自2007年起將國(guó)債上限從9萬億美元提高到14.29萬億美元,這一上限于2011年5月16日被用盡。而從1990年到2000年的絕大多數(shù)年份,美國(guó)10年期國(guó)債收益率平均在6%~9%,2000年以后到2007年之前,這一數(shù)值下降到3%~5%,次貸危機(jī)爆發(fā)之后,繼續(xù)降到了4%以下,一直持續(xù)到今天。可以看出,美國(guó)呈現(xiàn)出“借債越多,利率越低,借錢越容易”的奇怪現(xiàn)象。

        從發(fā)行上看,2003年以后美國(guó)貿(mào)易逆差激增,在2005~2007年達(dá)到最高峰,貿(mào)易賬戶下的逆差需要資本賬戶下的順差彌補(bǔ),由此美國(guó)國(guó)債發(fā)行規(guī)??焖僭黾?。2008年金融海嘯后,隨著經(jīng)濟(jì)刺激方案陸續(xù)實(shí)施,加上美聯(lián)儲(chǔ)采取債務(wù)貨幣化操作,美國(guó)國(guó)債發(fā)行驟然暴增。據(jù)統(tǒng)計(jì),2009年美國(guó)國(guó)債余額比2008年增加2.29萬億美元。國(guó)債發(fā)行量大增,理論上國(guó)債價(jià)格應(yīng)該大跌,收益率提高,政府利息支出增加,但事實(shí)并非如此。

        左右為難的外國(guó)投資者

        美國(guó)國(guó)債收益率的走低,也就是國(guó)債價(jià)格的走高,在債券市場(chǎng)上必然呈現(xiàn)明顯的需求大于供給態(tài)勢(shì)。眾所周知,美國(guó)國(guó)債的需求方主要由國(guó)內(nèi)和國(guó)外兩部分投資者組成。根據(jù)美國(guó)財(cái)政部公布的數(shù)據(jù),國(guó)內(nèi)投資者包括美聯(lián)儲(chǔ)、各州政府、各地方政府、美國(guó)退休基金、國(guó)內(nèi)基金等,大約持有國(guó)債余額的 68%,總額超過9萬億美元;國(guó)外投資者主要是一些外國(guó)央行和投資單位等,持有剩下的32%,總額約5萬億美元,其中排名前五位的是中、日、英、石油輸出國(guó)組織和巴西。毋庸質(zhì)疑,國(guó)債收益率走低對(duì)美國(guó)是十分有利的,可以減少其國(guó)債發(fā)行成本。

        面對(duì)巨大的發(fā)行規(guī)模,對(duì)于外國(guó)投資者,他們持有國(guó)債占可交易美國(guó)國(guó)債余額的50%以上,美國(guó)沒有太多擔(dān)心,因?yàn)樗麄兇笠?guī)模減持幾無可能。拿中國(guó)來說,作為美國(guó)最大的國(guó)債投資者,持有國(guó)債占可交易美國(guó)國(guó)債余額的1/8以上,一旦中國(guó)減持美國(guó)國(guó)債,很可能引發(fā)其他外國(guó)持有者的“羊群效應(yīng)”,從而在美國(guó)國(guó)債市場(chǎng)上造成供過于求的局面,這會(huì)導(dǎo)致美國(guó)國(guó)債價(jià)格暴跌。然而,由于中國(guó)持有太多的美國(guó)國(guó)債,不可能在一夜之間將其全部拋光,沒來得及出售的美國(guó)國(guó)債將遭受顯著的資本損失。這正是美國(guó)前財(cái)長(zhǎng)薩默斯所謂的“金融恐怖均衡”。

        此外,一旦中國(guó)拋售美國(guó)國(guó)債引發(fā)市場(chǎng)價(jià)格下跌,跌至一定程度時(shí),覺得有利可圖的投資者會(huì)開始接盤,對(duì)美國(guó)國(guó)債的全球性抄底行動(dòng)將開始,這會(huì)促使美國(guó)國(guó)債市場(chǎng)重歸穩(wěn)定。這樣以來,拋售美國(guó)國(guó)債對(duì)中國(guó)來講沒有一點(diǎn)好處,簡(jiǎn)直就是“枉為他人做嫁衣”。因此,為確保手里的美國(guó)國(guó)債保值增值,外國(guó)投資者希望美國(guó)國(guó)債能夠穩(wěn)定在較高的價(jià)格水平上,會(huì)選擇繼續(xù)持有并購(gòu)買新發(fā)行國(guó)債。

        維持低利率對(duì)債市關(guān)鍵

        外國(guó)投資者畢竟占美國(guó)國(guó)債持有者的少數(shù),最大的投資者仍在國(guó)內(nèi)。帶領(lǐng)國(guó)內(nèi)投資者積極購(gòu)買的任務(wù)落在了美聯(lián)儲(chǔ)身上。美聯(lián)儲(chǔ)不負(fù)眾望,首先執(zhí)行了“零利率”政策,打壓了美國(guó)短期國(guó)債收益率,也為美國(guó)國(guó)債保持較高的價(jià)格水平創(chuàng)造了政策環(huán)境。隨后實(shí)施的QE1購(gòu)買了1.25萬億美元MBS、3000億美元國(guó)債和和1750億美元的機(jī)構(gòu)證券,QE2則購(gòu)買了6000億美元長(zhǎng)期國(guó)債,此舉只為打壓長(zhǎng)期國(guó)債收益率,加計(jì)先前MBS到期本金再購(gòu)買國(guó)債(每月約350億美元),2010年11月~2011年6月美聯(lián)儲(chǔ)總共購(gòu)買國(guó)債總額為8500億~9000億美元,平均每個(gè)月約1100億美元。金融海嘯后,美國(guó)居民儲(chǔ)蓄率從危機(jī)前的2%攀升至5.8%,美國(guó)金融機(jī)構(gòu)手上有1萬億美元現(xiàn)金,非金融企業(yè)持有 2萬億美元的儲(chǔ)備金,這些都可作為購(gòu)買美國(guó)國(guó)債的資金來源。

        低利率的好處非常多,2009年美國(guó)聯(lián)邦政府利息支出1969億美元,比2000年5.67萬億美元國(guó)債規(guī)?;A(chǔ)上的利息還少支出263億美元,美聯(lián)儲(chǔ)功不可沒。2008年后,美國(guó)發(fā)行的大量2~3年期國(guó)債將于2011~2013年間迎來還債高峰,據(jù)估算,2011年需償還本金8562億美元,2012年增至1.24萬億美元。更可怕的是,2005年以后簽訂的衍生金融合約,這些有毒資產(chǎn)也即將到期,新一輪次貸危機(jī)可能就在眼前。經(jīng)濟(jì)依舊不振的美國(guó),只能選擇借新債還舊債,千方百計(jì)籌措資金,不得不修改國(guó)債上限。這個(gè)時(shí)候,美國(guó)國(guó)債收益率更是只能低不能高,并且要避免資金流向股市、商品等資產(chǎn),以順利吸引美國(guó)本土資金與全球資金回流美國(guó)購(gòu)買新發(fā)行國(guó)債。美國(guó)最近的行動(dòng)恰好印證了這一點(diǎn),股市下跌、歐洲動(dòng)蕩,美聯(lián)儲(chǔ)推出QE3也是幾無懸念。(馬濤)

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